"In tutto il mondo i mercati si stanno preparando ad attraversare un lungo periodo di volatilità dopo il responso del referendum di ieri, ovvero la volontà del Regno Unito di uscire dall’Unione Europea", sottolineano gli esperti di T.Rowe Price alla luce dell'avvenuto voto pro Brexit. "Nei prossimi giorni gli asset britannici saranno duramente colpiti, ma le ripercussioni di questo storico voto si faranno sentire a livello internazionale poiché l’Ue e il Regno Unito inizieranno una procedura possibilmente intricata e contrastata". Tuttavia lo scenario offre anche possibilità di rendimento: "la turbolenza potrebbe anche dar luogo a opportunità significative per investitori che seguono un approccio fondamentale bottom up", afferma T.Rowe Price.
Turbolenza sui mercati ampiamente diffusa
Il 51,9% contro il 48,1% dei cittadini del Regno Unito ha votato a favore dell'uscita dall’Ue, in cui il Paese era entrato nel 1973. Man mano che l’esito è diventato sempre più chiaro nel corso della notte, la sterlina britannica è scesa sui minimi contro il dollaro dal 1985. I mercati stanno iniziando a prendere atto del risultato, ma l’agenzia di rating Standard&Poor’s ha già confermato che probabilmente il Regno Unito perderà la tripla A. In base alle prime contrattazioni, il rendimento del Treasury Usa a 10 anni è sceso sotto l’1,5%, sui minimi dal 2012. Quentin Fitzsimmons, uno dei gestori del team del reddito fisso di T. Rowe Price, ritiene probabile che la maggiore vittima a breve termine sarà la sterlina, l’asset finanziario più liquido del Regno Unito. A suo avviso, “la sterlina è altamente vulnerabile a causa del probabile calo della fiducia delle imprese britanniche e di un maggior deficit delle partite correnti del Paese. Prima del voto avevamo aggiunto alcune moderate posizioni di copertura sulla valuta, senza formulare alcuna scommessa importante sul risultato, che tuttavia possiamo pensare di integrare ora". Secondo Fitzsimmons i timori che la sterlina possa muoversi verso la parità con il dollaro statunitense sono infondati: “E' una valuta pregiata, diffusamente scambiata e costituisce una riserva di valore. Se si deprezza ad un certo livello, il volume degli acquisti si tradurrà in una correzione. Indubbiamente si indebolirà, ma i timori che cada senza fine non hanno fondamento. Le prospettive di un taglio dei tassi d'interesse sono tuttavia cresciute dopo il voto a sostegno dell'uscita dall’Ue.”
Dean Tenerelli, portfolio manager, European Equities, di T. Rowe Price, avvisa che: “Assisteremo a un prolungato periodo d’incertezza, non solo a livello dei mercati finanziari britannici ed europei, ma anche globale. Ai mercati non piace l’incertezza. Poiché il Regno Unito è il primo Stato membro ad uscire dall’Ue, non esiste un modello da seguire. Considerato il numero delle variabili in gioco, è difficile prevedere le ripercussioni economiche con qualsiasi livello di convinzione, ma mi aspetto un peggioramento delle prospettive di crescita per il Regno Unito”, sottolinea Tenerelli.
È probabile che le società britanniche di servizi finanziari siano fortemente penalizzate dal voto, perché la svalutazione della sterlina indurrebbe gli investitori a coprire i rischi portando i soldi fuori dal Paese. Come sostiene David Stanley, portfolio manager, European Investment Grade Bonds, di T. Rowe Price: “Gli spread sulle banche britanniche si sono ampliati prima del voto e stanno aumentando ulteriormente. Verranno colpiti tutti gli strumenti percepiti come rischiosi: la maggior parte degli asset britannici ed europei diminuirà di valore. Perderanno valore le obbligazioni societarie denominate in sterline, nonché quelle emesse da società britanniche ma denominate in altre valute”, commenta Stanley, mentre Mike Della Vedova, Portfolio Manager, European High Yield Bond, di T. Rowe Price aggiunge: “I mercati dei capitali diventano sempre più isolazionistici; gli operatori esteri saranno meno inclini a investire in società britanniche, ostacolandone la contrazione di prestiti. Queste aziende potrebbero veder ridotto l’accesso al capitale globale, per cui dovranno rivolgersi in misura crescente al mercato interno”.
Opportunità e sfide per gli investitori attenti ai fondamentali
Per attraversare con successo il difficile periodo futuro sarà indispensabile individuare i settori e le singole imprese che verranno colpite maggiormente dall’uscita del Regno Unito dall’Ue, e quelle che sostanzialmente ne beneficeranno. Come afferma Ben Griffiths, Portfolio Manager, European Small Cap Equities, di T. Rowe Price: “Prima del referendum eravamo sovrappesati nel Regno Unito, ma ora che stiamo entrando in un terreno inesplorato, valuteremo l’eventualità di ridurre la nostra esposizione, in particolare in settori più focalizzati sul mercato interno, come l’edilizia residenziale e i beni di consumo. Siamo già sottopesati nel settore finanziario ed esamineremo le nostre altre posizioni caso per caso, per stabilire la quota della loro attività che ha origine in Europa, l’eventualità che questi canali rimangano loro aperti e il potenziale costo di qualsiasi mutamento normativo". Secondo Griffiths, “in verità, considerata la mancanza di chiarezza sul contesto successivo alla Brexit, è probabile che la volatilità dei mercati sia ambiente basata sul breve termine”. Anche in questa situazione, si potranno però trovare società di qualità, relativamente insensibili alla contrazione: le imprese che hanno adottato tecnologie innovative, gli operatori leader nei mercati di nicchia o con prodotti o marchi dominanti. Come affermato da Tenerelli: “A breve termine gli investitori dovrebbero trarre vantaggio dalle posizioni in aziende che operano in più regioni. Nonostante l'incertezza del futuro, le società multinazionali con importanti utili realizzati in Paesi diversi beneficeranno del deprezzamento della sterlina, poiché il valore dei loro utili aumenterà. Durante la campagna referendaria, abbiamo comunicato il “decorso normale delle attività”, che rimane immutato. Non troviamo interessante tentare di prevedere risultati incerti e non abbiamo cercato in alcun modo di correggere la composizione del portafoglio in direzioni diverse dall’allineamento con la nostra filosofia e il nostro processo d'investimento”, afferma Tenerelli.
Nel reddito fisso, il programma di acquisto di obbligazioni societarie della Bce dovrebbe fornire un solido supporto tecnico agli emittenti europei di titoli investment grade. Gli spread aumenteranno, ma in misura inferiore al caso in cui il programma non esistesse, e il mercato europeo delle obbligazioni investment grade dovrebbe sovraperformare sia il britannico che, probabilmente, lo statunitense. Stanley è convinto che l’ampliamento degli spread nel mercato delle obbligazioni societarie britanniche presenterà anche un’opportunità: “Uno dei principali elementi di differenziazione è il grado di esposizione britannica delle imprese. Le società domiciliate nel Regno Unito che generano la maggior parte degli utili nell’Europa continentale potrebbero essere penalizzate in un primo tempo, parallelamente alla situazione generale, ma in realtà corrono meno rischi pertanto rappresenterebbero una buona opportunità di acquisto. Inoltre saranno duramente colpite le società europee e statunitensi che emettono obbligazioni in sterline. Si presenterà così un’ottima opportunità per acquistare obbligazioni societarie di alta qualità in sterline, anziché in euro o dollari, per poi coprirle con le rispettive valute di riferimento”, evidenzia Stanley, mentre Della Vedova ritiene che dovrà trascorrere del tempo prima che gli operatori tornino a nutrire sufficiente fiducia per investire nell’high yield europeo: “Gli investitori globali possono guardare agli Stati Uniti, anche se si trova in una posizione più avanzata del ciclo creditizio e potenzialmente affronta un numero di insolvenze superiore rispetto al mercato europeo, che influirà negativamente sull’high yield europeo, ma darà altresì luogo a un’opportunità di acquisto. Ci prefiggiamo di guardare oltre l’ampia ondata di vendite e d’individuare quei titoli che a nostro avviso sono stati vittime di un’iperreazione negativa. Ad esempio le società britanniche che non importano dall’estero saranno meno colpite dal deprezzamento della sterlina e maggiormente protette nella fase di contrazione”.
La complessità dei negoziali preannuncia un'incertezza di lungo periodo
Ora il Regno Unito deve prepararsi a negoziati lunghi e complessi con l’Ue, che registra tendenze centrifughe. Secondo Griffiths: “Nei prossimi mesi alcuni Stati membri osserveranno gli sviluppi da vicino ora che il Regno Unito costituisce il precedente per uscire dall’Ue. L’appartenenza all’Eurozona ha ridotto la competitività di Grecia, Spagna, Portogallo e Italia: qualora uno di essi decida di seguire l’esempio britannico, l’Ue ne risulterebbe compromessa”.
Per ridurre la possibilità di “contagio all’abbandono”, è probabile che l’Ue mantenga un atteggiamento duro nei negoziati. Come spiega Della Vedova: “L’Ue vorrà evidenziare il più possibile la differenza tra appartenenza e non appartenenza. Nella pratica questo significherà sostenere il mercato europeo usando qualsiasi mezzo disponibile per semplificare la vita gli Stati membri rimasti, ovvero complicarla al Regno Unito”. Tuttavia il grado in cui l’Ue “punirà” il Paese dopo la Brexit dipenderà dai negoziati complessi, e potenzialmente intricati, tra gli Stati membri rimanenti. Sebbene si debba considerare l’Ue come un’unica entità, i singoli Stati membri intrattengono rapporti commerciali diretti con il Regno Unito e alcuni di essi dipendono maggiormente dai consumatori britannici rispetto ad altri. La posizione dell'Ue nei confronti del Regno Unito dopo la Brexit dipenderà sostanzialmente dal modo in cui si sviluppano questi interessi contrapposti.
Come afferma Fitzsimmons: “L'importanza del tornaconto economico non deve essere sottostimata. Probabilmente la Francia vorrà complicare oltremodo l’operatività sul continente delle società britanniche di servizi finanziari. La Germania invece potrebbe dimostrarsi più flessibile perché il suo settore automobilistico dipende fortemente dalle esportazioni verso il Regno Unito e non vorrà vederle ridimensionate. I livelli di dipendenza dal commercio con il Regno Unito varia a seconda dei Paesi e potrebbero complicare i negoziati nell'Ue al punto da far sorgere divisioni al suo interno. La loro natura sarà anche complicata dalla posizione altamente vulnerabile in cui si trova ora il primo ministro David Cameron, avendo fatto campagna per la parte perdente”, conclude Fitzsimmons.