Dopo un decennio di sovraperformance dell’azionario emergente, tra il 2001 e il 2010, abbiamo assistito a un decennio di sottoperformance. Nel 2020 la divergenza tra value e growth nei mercati emergenti ha raggiunto un livello estremo, mai visto prima, guidato dalla forte recessione indotta dalla pandemia. Prima di esaminare la sottoperformance dei titoli value emergenti dal 2010, dovremmo prima capire cosa ha guidato la sovraperformance del comparto tra il 2000 e il 2010. Riteniamo che siano stati due i fattori cruciali. Primo, il superciclo economico cinese, con Pechino che ha speso 12.000 miliardi di dollari in infrastrutture e capacità industriale in quella fase, a beneficio dei settori globali della "old economy", come acciaio, cemento, metalli non ferrosi, macchinari industriali ed energia. Secondo, il mondo stava iniziando a riprendersi dopo diversi shock nei mercati emergenti.

Questo episodio ha qualche rilevanza oggi?

Riteniamo che, anche se la storia non si ripete, spesso vi sono delle assonanze. A nostro avviso, l’obiettivo della neutralità carbonica, da raggiungere entro il 2050 (2060 per la Cina), supporterà molti settori della "old economy", dato che saranno necessari investimenti in settori tradizionali nella fase di transizione. L’ingente spesa infrastrutturale cinese tra il 2000 e il 2010 ha contribuito al decennio di sovraperfromance del value. Oggi si prevede che la Cina dovrà spendere circa 10/15.000 miliardi di dollari nella transizione verso un’economia più efficiente dal punto di vista energetico e con zero emissioni nette di carbonio. Una cifra non molto distante da quella del decennio 2000/2010. Anche i Paesi del G10 potrebbero dover spendere un ammontare simile per raggiungere la neutralità carbonica entro il 2050.

La transizione energetica dipenderà fortemente dalle commodity

Nella fase di transizione il mondo probabilmente spenderà molto in commodity come rame, nichel, litio, alluminio e gas naturale, dato che le energie alternative e i veicoli elettrici sono fortemente intensivi nell’uso di metalli. Dal punto di vista dei mercati emergenti non ci sono molte alternative al gas naturale, dato che è meno inquinante rispetto ad altri combustibili a base di carbonio. Le rinnovabili non sono ancora sviluppate in gran parte dei mercati emergenti, quindi il gas naturale avrà un ruolo importante nella fase iniziale della transizione.

Investimenti destinati ad aumentare per raggiungere gli obiettivi "net zero"

La transizione energetica post Covid è il tipo di cambiamento esterno su cui puntiamo. Il mondo ha gravemente sottoinvestito in questo settore, e i Paesi avranno probabilmente bisogno di aumentare rapidamente la spesa di capitale per raggiungere gli obiettivi di "net zero". Alla base dei sottoinvestimenti questa volta non c’è una crisi finanziaria, ma due fattori: 1) la Cina ha investito eccessivamente nel capex industriale dopo la crisi finanziaria globale, e ci sono voluti 10 anni per digerire la capacità in eccesso; 2) l’enorme divergenza di performance tra i settori growth e quelli value ha implicato uno spostamento ingente di capitali dalla "old economy" alla "new economy".

Riteniamo che ciò dovrà cambiare nella fase di transizione energetica. Con le campagne vaccinali e la ripresa economica, i titoli value hanno visto un solido rimbalzo nel 2021. Gli investitori nel value dei mercati emergenti si sono però domandati se tale sovraperformance potesse essere sostenibile. Noi riteniamo di sì, per un motivo: il modo in cui i Governi hanno supportato le economie, con misure fiscali e monetarie, nel corso della pandemia, rappresenta un cambiamento fondamentale rispetto alle crisi del passato.

Gli stimoli nel post Covid riguarderanno consumatori e infrastrutture "green"

Gli stimoli oggi sono indirizzati soprattutto ai consumatori e alle infrastrutture "green", a differenza di quanto avvenuto dopo la crisi finanziaria globale e la grande depressione. Studi empirici mostrano che gli stimoli fiscali negli Usa e in altri Paesi sviluppati stanno funzionando, con effetti positivi sulle economie. Ciò sta portando a una ripresa più rapida rispetto al 2009, e potrebbe supportare lo stile value.

Al di là degli stimoli fiscali, la ripresa è anche supportata dalle politiche monetarie ultra accomodanti implementate dalle principali Banche Centrali. A nostro avviso, i mercati emergenti dovrebbero beneficiare della ripresa della crescita globale che conseguirà a tali stimoli. La Cina in particolare ha goduto dell’aumento dei consumi negli Usa, con un livello di esportazioni del 20% superiori rispetto al pre Covid.

Le stelle sembrano allineate per lo stile value

Ci sono diversi fattori che dovrebbero favorire un nuovo ritorno del value. Storicamente, i periodi di deficit fiscali più ampi e crescita del Pil reale più solida sono stati associati a fasi di sovraperformance per i titoli value. Un altro elemento chiave è la crescita degli utili per azione, con lo stile growth che tende a performare meglio quando gli utili sono contenuti. Al momento le previsioni del consensus per la crescita degli utili per azione nei mercati emergenti indicano +50,1% per il 2021 e +10,2% per il 2022 (MSCI EM Free Index, al 5 luglio 2021). Un altro fattore da considerare sono i tassi di interesse. Storicamente i tassi reali hanno mostrato una relazione inversa rispetto al value vs. growth. Con l’inizio della normalizzazione delle politiche monetarie negli Usa e in altri Paesi nel 2022, molti analisti si aspettano che i tassi di interesse reale cresceranno, favorendo lo stile value. Infine, alcuni ritengono che l’accelerazione delle nuove tecnologie innescata dalla pandemia potrebbe implicare un periodo di maggiore produttività. Tali periodi hanno generalmente favorito il value rispetto al growth, dato che una maggiore produttività porta a una maggiore crescita degli utili.

A cura di Ernest Yeung, Portfolio Manager, Emerging Markets Discovery Equity Strategy, T. Rowe Price