Gli eventi in Medio Oriente hanno messo in luce un cambiamento di sistema più profondo già in atto da tempo. Il sistema globale, fondato su efficienza, crescita guidata dallo sviluppo finanziario e catene di approvvigionamento aperte, sta cedendo il passo a un sistema caratterizzato da sicurezza, capacità industriale e vincoli fisici, con importanti implicazioni per i portafogli.

Per quasi quarant’anni, l’economia globale ha operato come una partita di Monopoly: una era la valuta dominante, le regole “del gioco” erano ben definite e la strategia vincente consisteva nel possedere attività finanziarie piuttosto che nella produzione di beni reali. Gli Stati Uniti hanno garantito il funzionamento di questo sistema, offrendo sicurezza, accumulando deficit e mantenendo aperte le rotte marittime, e per molto tempo tutto ha funzionato. Ma i costi per il mantenimento di questo equilibrio sono aumentati impercettibilmente nel tempo; l'industria manifatturiera nazionale si è indebolita, la classe media si è impoverita e la polarizzazione politica è aumentata.

La Cina, principale beneficiaria di questo sistema, non si è rivelata il partner commerciale compiacente immaginato, ma un concorrente strategico che ha dedicato un decennio a trasformare il capitale a basso costo del vecchio regime in fabbriche, tecnologia e sicurezza delle risorse. Gli Stati Uniti si sono così ritrovati a sostenere i costi di un ordine mondiale che avvantaggiava sempre più gli altri Paesi, e non loro stessi.

La reazione era inevitabile, solo la tempistica non era prevedibile. Dazi, politiche di reshoring, controlli sulle esportazioni di semiconduttori, indebolimento controllato del dollaro, corsa all'accaparramento dei minerali critici: non si tratta di svolte politiche casuali. Sono il riflesso di una potenza egemone che si sta ricalibrando per adattarsi a una nuova realtà. Gli eventi nel Golfo hanno reso impossibile ignorare questo cambiamento. Il mondo è passato da un modello con regole e gerarchie ben chiare e definite ad uno dove la capacità di produrre, assicurarsi le materie prime e rifornire le proprie industrie determina chi vince. È evidente per chiunque segua l’attualità. Le vecchie convinzioni (il vantaggio comparativo, la libera circolazione dei capitali, l’ordine basato sulle regole) sembrano ormai velleitarie quando le petroliere vengono dirottate, le catene di approvvigionamento ridisegnate e uno spot su due al cinema è dedicato alle forze armate.

L'ordine monetario post 1971 era semplice: gli Stati Uniti accumulavano deficit, i Paesi in surplus reinvestivano i dollari in Treasury e il petrodollaro garantiva che la materia prima più scambiata al mondo fosse regolata in un'unica valuta. Abbiamo assistito a quattro decenni di tassi in calo, multipli in aumento e alla più lunga fase rialzista del mercato obbligazionario della storia. Il sistema era ottimizzato per l'efficienza a scapito della resilienza: i semiconduttori erano concentrati su un'unica isola, i minerali critici venivano lavorati in un solo Paese, le catene di approvvigionamento si estendevano attraverso punti nevralgici che nessuno pensava di difendere.

Poi tre eventi, che si sono susseguiti rapidamente, hanno scardinato il sistema: il Covid 19 ha messo a nudo la fragilità fisica delle catene di approvvigionamento just in time; il congelamento delle riserve russe ha dimostrato come la valuta potesse essere utilizzata come arma; e il decoupling tra Stati Uniti e Cina ha confermato che le due maggiori economie mondiali si stavano separando, non integrando. Il passaggio dall’efficienza alla sicurezza era in atto, e gli eventi in Iran ne sono un sintomo.

Il primo pilastro riguarda la transizione del sistema monetario: dal 2022 al 2024, a seguito dell’invasione russa dell’Ucraina, le banche centrali hanno acquistato oltre 1.000 tonnellate di oro all’anno. La quota di riserve detenuta in dollari è scesa dal 70% a circa il 58%. I Paesi BRICS (Brasile, Russia, India, Cina e Sudafrica) insieme a Egitto, Etiopia, Iran, Indonesia ed Emirati Arabi Uniti stanno valutando l’introduzione di una valuta per i pagamenti commerciali ancorata all’oro. Lo status di valuta di riserva del dollaro non sta finendo, ma il suo monopolio potrebbe essere giunto al termine.

Come già accennato in precedenza, la frattura geopolitica ha portato ad un superamento del modello unipolare, sostituito da una realtà più complessa e mutevole, più vicina al XIX secolo che alla Guerra Fredda. Commercio, energia e tecnologia sono stati tutti trasformati in strumenti di influenza. Il gestore che non considera gli aspetti geopolitici insieme a quelli finanziari si trova in netto svantaggio in questo nuovo contesto.

Questa trasformazione sta inoltre alimentando un superciclo di investimenti. Reindustrializzazione, aumento della spesa per la difesa (quella europea della NATO aumentata del 63% rispetto al 2020, con un nuovo obiettivo del 5% del PIL), transizione energetica, duplicazione delle catene di approvvigionamento e infrastrutture per l’AI stanno convergendo simultaneamente. Russell Napier, storico della finanza e stratega di mercato, definisce questo fenomeno il ritorno del “capitalismo nazionale”: un sistema in cui i governi indirizzano il risparmio interno verso priorità considerate strategiche. Si tratta probabilmente della fase di investimenti più imponente dal periodo del dopoguerra.

A rendere ancora più rilevante questo scenario è la crescente pressione sulle materie prime. Gli investimenti nel settore minerario sono diminuiti di circa il 40% rispetto al picco del 2011, nonostante i fattori che stimolano la domanda si siano moltiplicati. Il rame, ad esempio, dovrà confrontarsi con un deficit di offerta del 30% entro il 2035. Il rapporto tra materie prime e azioni si attesta ai livelli dei primi anni '70, punto di partenza dell'ultimo grande superciclo. Anche il recente rialzo del petrolio ricorda come la scarsità fisica rappresenti una minaccia reale.

A questo si aggiunge una nuova fase di repressione finanziaria. Il debito dei Paesi sviluppati si aggira ormai intorno al 300% del PIL e la soluzione storicamente più utilizzata per ridurlo consiste nel mantenere l’inflazione stabilmente superiore ai tassi d’interesse per un periodo prolungato, lo stesso meccanismo che consentì agli Stati Uniti di ridurre il rapporto debito/PIL dal 120% al 35% dopo la Seconda Guerra Mondiale. Ancora una volta, stiamo assistendo ad un graduale trasferimento di ricchezza dagli obbligazionisti ai detentori di beni reali.

Infine, la tecnologia non sta agendo come forza compensativa, ma come acceleratore di queste dinamiche. L’intelligenza artificiale produce effetti deflazionistici in ambiti come software e servizi professionali, ma il mercato continua a sottovalutare la componente upstream: ogni modello di all'avanguardia richiede enormi quantità di potenza di calcolo, ogni data center consuma energia e rame. Le centinaia di miliardi di flussi di cassa delle Magnifiche 7, che solo un decennio fa venivano destinati a buyback e dividendi, oggi vengono investiti in infrastrutture fisiche. La tecnologia, quindi, non sta riducendo la domanda di risorse reali; ne è diventata una delle principali fonti di crescita.

In questo contesto, il dollaro rappresenta il principale meccanismo di trasmissione del nuovo regime. L’indice del dollaro statunitense è sceso da circa 110 verso quota 95, per poi risalire verso 100 con l’avvio del conflitto in Iran; tuttavia, questo recupero tattico non modifica la direzione strutturale di lungo periodo. Gli Stati Uniti stanno perseguendo una politica di debolezza controllata e, guardando ai cicli valutari dal 1983, si può vedere che queste fasi tendono a durare circa un decennio. Se ci troviamo davvero all’inizio di una fase ribassista strutturale del dollaro, le conseguenze si propagheranno a cascata: materie prime in rialzo, rafforzamento delle valute emergenti e progressivo deflusso di capitale dagli asset statunitensi verso il resto del mondo. Non a caso, si prevede che nel 2026 gli utili dei mercati emergenti cresceranno del 29%, contro il 14% degli Stati Uniti. È un cambio di regime già visibile nei fondamentali.

In uno scenario di questo tipo, diventa cruciale identificare le strozzature del sistema, perché potrebbero rivelarsi opportunità di investimento irrinunciabili. In Corea del Sud e a Taiwan privilegiamo società come SK Hynix e Unimicron, società insostituibili nel settore dell’hardware per l’IA, in particolare per quanto riguarda la memoria ad alta larghezza di banda (HBM) e i substrati per circuiti integrati (IC). Analogamente, Hyundai Electric e Hanwha Aerospace offrono invece un’esposizione diretta ai temi dell’elettrificazione e della difesa. Taiwan, nel complesso, resta il principale beneficiario, in termini di capitalizzazione, delle centinaia di miliardi di dollari di investimenti nell’IA da parte delle Magnifiche 7, che transitano attraverso TSMC e il suo ecosistema.

La Grecia rappresenta un caso emblematico di trasformazione silenziosa ma profonda. Il Paese è diventato un hub regionale del gas, affiancando a questo ruolo investimenti significativi nelle energie rinnovabili. Dopo quindici anni di crisi, i bilanci delle banche risultano risanati e la posizione energetica greca appare oggi sempre più strategica, mentre l’Europa è impegnata nella ricerca di nuove fonti di approvvigionamento.

In Cina, le difficoltà del settore immobiliare restano concrete, ma al di là di quella crisi emerge il risultato di un decennio di trasformazione industriale che ha prodotto campioni globali. CATL, ad esempio, è oggi leader mondiale nella produzione di batterie ed è posizionata strategicamente all’incrocio tra transizione energetica e scarsità delle materie prime. Sono aziende di questo tipo a sostenere la nostra visione costruttiva sulla Cina.

In Sudafrica, invece, AngloGold Ashanti offre un’esposizione all’oro con effetto leva proprio mentre il riassetto del sistema monetario globale prende forma in tempo reale.

La disciplina, tuttavia, non riguarda soltanto ciò che bisogna possedere, ma anche ciò che occorre evitare. Al centro di questo cambio di regime c’è infatti un compromesso silenzioso. Finora, il sistema era ottimizzato per il consumatore: beni a basso costo, capitale a basso costo, tassi bassi. Andando avanti, invece, sarà lo Stato ad essere al centro: sicurezza, capacità industriale, resilienza. Quando le nazioni si riarmano, riportano le catene di approvvigionamento sul territorio nazionale e le duplicano, solitamente è il benessere dei consumatori a farne le spese: costi energetici più elevati, prezzi dei materiali più alti, condizioni più restrittive. I portafogli devono quindi adattarsi a questa nuova realtà.

La questione strutturale più profonda riguarda però Paesi e modelli di business che rischiano di non trovare posto al “nuovo tavolo”. Non si tratta soltanto delle tecnologie consumer con orizzonti lunghi e poco redditizie, ma anche delle economie che non dispongono di livelli di produttività, mercati dei capitali e capitale umano e fisico necessari per competere in un mondo caratterizzato dall’AI e dalla capacità industriale piuttosto che dalla manodopera a basso costo. Ad esempio, le economie del Sud-est asiatico specializzate nel Business Process Outsourcing (BPO) si trovano ad affrontare una questione esistenziale: quale valore avranno le loro esportazioni di servizi quando l’intelligenza artificiale potrà svolgere lo stesso compito? Continuiamo a seguire con attenzione come reagiranno a questa sfida. Nel frattempo, l’India, uno dei nostri sovrappesi più longevi, è passata a un forte sottopeso: un importatore di energia il cui modello di crescita era basato sull’offshoring e sull’arbitraggio dei costi del lavoro, entrambi messi strutturalmente in discussione da questo cambiamento di regime. Quella che inizialmente appariva come una valutazione ciclica è rapidamente diventata strutturale.

Il recente periodo caratterizzato da dazi, guerre, controlli sui capitali e reindustrializzazione non rappresenta uno shock temporaneo, bensì un riassetto strutturale delle modalità con cui il potere economico viene costruito e sostenuto. In un mondo in cui la resilienza, le risorse e la capacità industriale contano più dell’ingegneria finanziaria, i portafogli devono essere orientati verso le realtà emergenti piuttosto che verso quelle in declino.

La maggior parte dei portafogli nel nostro universo è costruita per il vecchio mondo. I benchmark lo riflettono nei loro indici e i modelli di rischio lo suggeriscono. Tuttavia, crediamo che oggi il vantaggio più grande sia semplicemente la volontà di prendere atto di questo cambiamento di regime.