Nel comparto dell’IA gli investitori dovranno essere selettivi nell’individuare le strutture di finanziamento più appropriate, limitare il rischio di rifinanziamento a scadenza e ottenere un’adeguata remunerazione per l’investimento nel settore, un aspetto, quest’ultimo, particolarmente importante in vista dell’ondata di nuove operazioni che si prospetta. Seguendo questa impostazione e mantenendosi pronti ad agire con agilità, pur gestendo un portafoglio diversificato di rischio legato all’IA, si dovrebbe essere ben ricompensati. È il commento di Andrzej Skiba, Head of US Fixed Income di RBC BlueBay, che ritiene che questa fase verrà considerata, a posteriori, come una grande opportunità per generare alpha e incrementare i rendimenti complessivi per gli investitori nel fixed income, in particolare per quelli in grado di tollerare fasi di volatilità e di adottare un orizzonte d’investimento di medio termine.
Cosa sta accadendo ai mercati obbligazionari per effetto dell’IA
Per Skiba, l’IA sta dando origine a uno dei più significativi cicli di formazione di capitale della storia economica moderna, che richiede livelli senza precedenti di investimenti in conto capitale lungo un ecosistema in crescita, interconnesso e finanziato in larga misura tramite debito.
“La conseguente ondata di nuova offerta obbligazionaria sta modificando strutturalmente i mercati del credito, man mano che il finanziamento si estende oltre i bilanci degli hyperscaler, interessando il segmento high yield, il credito leveraged e il debito cartolarizzato. Nel medio periodo, ciò crea un’opportunità per gli investitori obbligazionari di beneficiare di un “AI supply premium”, ossia di un premio associato all’eccesso di offerta, via via che gli spread si ampliano per compensare gli investitori che iniziano a percepire una saturazione del mercato dovuta al crescente volume di nuove emissioni. Nel più lungo periodo, riteniamo che ciò offra agli investitori l’opportunità non solo di conseguire uno spread e un carry incrementali, ma anche di beneficiare di una maggiore dispersione tra gli emittenti, in quanto l’intensità di capitale e l’accesso ai finanziamenti ampliano il divario tra gli operatori più solidi e quelli più deboli. Inoltre, permette di catturare il premio associato alla struttura a termine degli spread e cogliere opportunità di valore relativo lungo le curve del credito, e di sfruttare le opportunità nell’intero mercato del finanziamento del debito legato all’IA, che nei prossimi anni dovrebbe superare i 2.000 miliardi di dollari (e, secondo alcune stime, raggiungere livelli significativamente superiori), creando un universo investibile più ampio dell’intero mercato statunitense high yield attuale”, spiega l’ Head of US Fixed Income di RBC BlueBay.
Su cosa si stanno concentrando gli investitori
L’opinione di RBC BlueBay è che, nel bene o nel male, i mercati del credito hanno ormai in larga misura superato la fase di attenzione alle notizie legate al Medio Oriente. Osserva infatti Skiba: “L’attenzione è interamente rivolta ai risultati delle società tecnologiche. Dal punto di vista della performance degli utili, non c’è molto di cui lamentarsi. I dati mostrano finora una crescente adozione dell’IA, una robusta pipeline di attività e una solida capacità di execution. Ciò che desta preoccupazione è tuttavia il continuo aumento delle aspettative relative alla spesa in conto capitale. In parte a causa dell’inflazione dei costi e in parte per effetto dell’enorme fabbisogno di capacità di elaborazione dei dati, la corsa alla raccolta di capitali per finanziare lo sviluppo dell’IA sta accelerando ulteriormente. Riteniamo ora probabile che il capex legato all’IA possa avvicinarsi a 1.000 miliardi di dollari nel solo 2026, con ulteriori incrementi previsti nel 2027. Ciò pone un problema per i mercati del credito. In assenza di operazioni di raccolta di capitale azionario su larga scala, tutto questo fabbisogno dovrà essere finanziato attraverso flussi di cassa interni e debito. Con l’aumento dei budget destinati al capex, il debito è quindi destinato ad assumere un ruolo sempre più rilevante nel finanziamento degli investimenti. È esattamente ciò che stiamo osservando in questo momento”.
L’Head of US Fixed Income di RBC BlueBay osserva inoltre come, all’inizio dell’anno, gli investitori avessero trovato un certo sollievo nella consapevolezza che gli hyperscaler stessero iniziando ad accedere a mercati valutari diversi da quello del dollaro statunitense per finanziare il proprio fabbisogno: “Era stata inoltre accolta positivamente la significativa raccolta di capitale azionario da parte di Google. Da allora, tuttavia, i timori relativi all’offerta sono tornati a prevalere: i budget di capex continuano ad aumentare, Google non è stata seguita da altri emittenti con operazioni di equity di dimensioni analoghe e le emissioni degli hyperscaler si stanno ora sommando a importanti operazioni relative a singoli progetti di data center e, a breve, anche a veicoli di finanziamento per le GPU. Questa presa di coscienza ha determinato un selloff del debito legato all’IA, sia nel segmento investment grade sia in quello high yield. Gli emittenti sono stati costretti a offrire concessioni più elevate per portare a termine le nuove emissioni, determinando, per riflesso, una revisione al rialzo degli spread anche sulle emissioni già in circolazione. Quando un’ondata di nuove operazioni arriva sul mercato, è necessario un ampliamento degli spread affinché il mercato possa raggiungere un nuovo equilibrio. Questo processo potrebbe protrarsi per qualche tempo, considerato l’ampio pipeline di emissioni che deve ancora arrivare sul mercato”.
Skiba sottolinea inoltre che, nei portafogli RBC BlueBay è moderatamente sovrappesati sul comparto, “poiché le valutazioni stanno raggiungendo livelli indubbiamente interessanti, sebbene con alcune importanti precisazioni. Nel segmento investment grade, siamo sottopesati sulla maggior parte degli hyperscaler di elevata qualità creditizia, poiché riteniamo che i loro spread siano quelli che presentano minori ostacoli a un progressivo avvicinamento ai livelli di società come Oracle a ogni nuova ondata di emissioni. Apprezziamo alcune operazioni nel comparto dei data center, ma soltanto quelle caratterizzate da strutture “fully amortizing”, che eliminano il rischio di rifinanziamento futuro, oppure quelle che beneficiano di solide garanzie sul valore residuo rilasciate da tenant di elevata qualità creditizia”.
“Nel segmento high yield, preferiamo le operazioni per le quali riteniamo altamente probabile un rimborso anticipato (call) entro due anni, una volta completata la costruzione dei progetti e proceduto al loro rifinanziamento attraverso il mercato delle obbligazioni corporate investment grade o quello degli ABS (asset backed securities)”, prosegue Skiba, che infine conclude: “È facilmente ipotizzabile che il comparto del debito legato all’IA attraversi, nei prossimi mesi, periodi prolungati di volatilità elevata. Per questo motivo, vogliamo dimensionare le posizioni in modo prudente, mantenere un portafoglio diversificato di esposizioni ed evitare a tutti i costi le strutture di qualità inferiore, indipendentemente dalla loro attrattività in termini di valutazione. Siamo convinti che, guardando ai mercati tra qualche anno, questa fase verrà considerata come un’opportunità unica per acquistare asset di elevata qualità a valutazioni interessanti e per essere adeguatamente remunerati per un’attenta attività di analisi e selezione del rischio di credito, distinguendo gli operatori più solidi da quelli più deboli”.